（报告出品方/作者：，财信证券，何晨）报告综述电力清洁化、终端电气化和清洁能源市场化是电力行业“十四五”期间的三条发展主线。其中，电力清洁化符合“碳中和”国家战略，有明确的量化指标和时间安排，且平价上网时期将迎来市场需求的爆发，是三条主线中的关键。电力央企-年的风光装机不足，但年提速十分明显。九大电力央企的风光新增装机仅占同期全国风光新增装机的32%，与其累积新增装机总量占全国累积新增装机容量的48.4%相比，明显发力不足。但年部分电力央企的新增风光装机提速十分明显，华能集团年的新增装机量超过了-年的4年累积新增装机量。电力央企将成为“十四五”电力清洁化的主力，预计新增风光装机目标占全国总量目标的80%以上。九大电力央企集团“十四五”期间风电和光伏的装机目标分别为GW、GW，预计总装机量为GW，如按“十四五”全国年均新增风光装机GW、5年累积新增GW计算，九大电力央企的风光新增装机占全国目标的86.17%。考虑到其他投资主体的新增装机目标，全国“十四五”的风光装机将有巨大空间。-年的新增风光装机有68%是由九大电力央企集团以外的其他投资主体完成，约.63GW。如这部分装机在“十四五”翻一番达到GW，则“十四五”全国风光装机将高达GW。成立统一的新能源上市公司平台将成为电力央企的共同选择。为了更好的融资和获得资本支持，成立独立的新能源上市公司平台，或将新能源上市公司从港股退市后转回A股重新上市，同时推动集团的清洁能源资产持续注入，将成为电力央企集团在“十四五”时间推动风光新能源发展的共同选择。“十四五”期间形成清洁能源充分参与的电力市场零售竞争模式。随着清洁能源的增加，尤其是分布式光伏的就近消纳需求，以及增量配网改革试点的推进，“十四五”规划期间将会在批发竞争模式的基础上进一步开放配电服务，更多的终端用户将拥有更大的购电选择权，清洁能源将拥有更多的消纳渠道和方式，最终将形成清洁能源充分参与的电力市场零售竞争模式。1“十三五”期间电力行业发展回顾1.1电力体制改革取得实质性进展，全社会用电量市场化率30%一方面，通过放开用电计划和确定“基准+上下浮动”的市场化电价形成机制，还原了电能产品的商品属性，市场化交易电量规模随之不断扩大。根据中电联统计，我国电力市场化交易电量在年首次突破1万亿千瓦时，年我国电力市场化交易电量累计达亿千瓦时，同比增长45%。年1-12月，全国电力市场中长期电力直接交易电量合计为.4亿千瓦时，占全社会用电量比重为30.1%。另一方面，通过增量配网改革试点，初步实现了输配分离的探索。自年11月27日第一批试点名单公布，至年8月21日第五批试点申报通知的发布，国家发改委、国家能源局分五批次共批复了个试点（不含已取消的24个试点项目）。1.2清洁能源发展加速，非化石能源占比提前完成15%的既定目标非化石能源占一次能源消费的比重已经提前完成了“十三五”规划确定的15%既定目标。我国非化石能源占一次能源消费的比重在、和年分别13.3%、14.3%和15.3%，已经提前一年完成“十三五”制定的15%目标，预计年可达到16%。风电和光伏在“十三五”期间得到持续发展。装机方面：-年，全国光伏累计新增装机.98GW，风电累计新增装机.81GW。发电量：年全国光伏发电量亿千瓦时，同比增长26.3%；风电发电量亿千瓦时，占全部发电量的5.5%。利用小时：年全国光伏利用小时数小时，同比增长54小时；风电平均利用小时数小时，同比减少13小时。弃电率：年全国弃光率降至2%，同比下降1个百分点，弃光电量46亿千瓦时；平均弃风率4%，同比下降3个百分点，弃风电量亿千瓦时，同比减少亿千瓦时。1.3电能替代锁定四大重点领域，消费终端电气化率27%年5月，国家发展改革委、国家能源局等八部委联合印发了《关于推进电能替代的指导意见》（发改能源[]号），提出在北方居民采暖领域、生产制造领域、交通运输领域和电力供应与消费等四个重点领域推行电能替代计划。并实现能源终端消费环节替代散烧煤、燃油消费约1.3亿吨标煤，带动电煤占煤炭消费比重提高约1.9%，带动电能占终端能源消费比重提高约1.5%，新增电量消费约亿千瓦时，减排烟尘、二氧化硫、氮氧化物约30、、70万吨。年、年全国电能替代量分别达亿、亿千瓦时，占当年全社会用电量比重达到2.0%和2.3%；电能占终端能源消费比重从年的22.9%提高到年25.5%，年均提升近0.87个百分点。年，按照国家能源局《年能源工作指导意见》安排，新增电能替代电量亿千瓦时左右，电能消费比重将达到约27%。2“十四五”主线：电力清洁化、终端电气化、清洁能源市场化时至年年初，站在这一时点回顾“十三五”规划和年启动的电力体制改革，并展望“十四五”期间电力行业的发展趋势，我们坚定认为，消费终端电气化、电力供应清洁化、清洁能源市场化将成为“十四五”期间电力行业的三条发展主线，并将助推“十四五”形成清洁能源充分参与的电力市场零售竞争模式。1、新动能助力消费终端电气化。5G、大数据中心和新能源汽车等将带来增量用电需求，尤其是5G基站替代4G基站、新能源汽车取代燃油车将带来持续性的电能替代需求。2、清洁化步伐将进一步加快。年9月22日，在第七十五届联合国大会一般性辩论上进一步承诺“二氧化碳排放力争于年前达到峰值，努力争取0年前实现碳中和”。政策层面，《可再生能源发展“十三五”规划》、《能源生产和消费革命战略-》《国家能源局关于征集“十四五”能源发展意见建议的公告》等文件中多次提到年和年非化石能源分别占一次能源消费比重15%和20%的目标，并提出年“碳达峰”与0年“碳中和”的具体举措，上述代表国家意志的表态和明确的量化指标、时间安排将成为“十四五”期间加快电力清洁化的有力背书。3、市场化的趋势不可逆。电力市场化改革的深化程度和执行力度将在“十四五”规划期间得到延续。在具体的业务层面，市场化交易电量的规模会进一步扩大，市场交易电量占全社会用电量的比重将持续提升，用户的准入门槛将会进一步降低，并开始探索以市场化交易方式来扩大峰谷价差。同时，全国性的碳排放权交易市场将形成，年将作为电力行业的第一个履约周期，并将在“十四五”期间陆续覆盖至水泥、建材等行业。增量配网改革方面，工作的重点将从扩大改革试点区域转向推动既有试点项目进入实质性建设运营阶段。3电力清洁化：来自于供给侧的改革3.1需求：增速趋缓，需求结构调整需求增速趋缓，预计“十四五”期间年均复合增速5%。从年至今的全社会用电量增速同比情况来看，年用电量同比增速高达15.28%，年用电量同比增速低至0.52%。在统计范围内，全社会用电量同比增速变化较大，但绝大部分时间处于4-8%的区间内。我们认为，未来经济发展阶段和用电需求结构的调整将导致电力需求维持低速稳定增长：1）经济结构的调整意味着未来经济的发展不再依靠大量能源消耗，考虑到经济结构调整力度加大，十四五期间我国经济年均增速维持在5%左右；2）高耗能企业的发展将逐渐放缓，但新动能可带来增量用电和部分电能替代的持续推进。低基数效应叠加经济的全面持续性复苏，年全社会用电增速预计在8%左右，但整个“十四五”期间，全社会用电量增速将与经济增速保持同步，预计将以4.5-5.5%的年均复合增速维持低速、稳定增长。如果年全社会用电量增速为2%，“十四五”期间全社会用电量年均复合增速为5%，则年全社会用电量为.1亿kwh，年全社会用电量为.08亿kwh。需求结构调整，“新基建”替代“高耗能”。过去的用电量主要由四大高耗能行业贡献：化学原料及化学制品制造业、有色金属冶炼及压延加工业、黑色金属冶炼及压延加工业、非金属矿物制品业。从历史数据来看，四大高耗能行业占全社会用电量的比例已经由年的32.85%下降到年的27.69%，预计“十四五”期间这一比例将继续降低。一方面，四大高耗能行业-年的用电量复合平均增速为5.%，用电同比增速贡献率为19.83%，预计四大高耗能行业拉动的电量增长在“十四五”期间很难再现5%以上增长，中性考虑下用电量复合增速会降至3%，用电同比增速贡献率会降至15%。另一方面，新基建中的部分领域将成为增量的主要来源。新型基础设施建设主要包括5G基站建设、特高压、城际高速铁路和城市轨道交通、新能源汽车充电桩、大数据中心、人工智能、工业互联网七大领域，其中5G基站、新能源汽车充电桩和大数据中心将成为贡献用电增量的主要来源。3.2供给：电源结构调整趋势明显，新能源成为增量供给主力“十四五”期间，风电和光伏的新增发电量对全社会新增用电量的贡献率将接近40%。1）年光伏新增发电量为亿kwh，风电新增发电量为亿kwh，年全社会增量用电量为亿kwh，计算可知年风电和光伏新增发电量对当年全社会增量用电量的贡献率为22.73%。2）按照我们在年度策略报告《火电估值修复任重道远，新能源开启平价新周期》中的预测，“十四五”期间全社会用电量增量为.98亿kwh，同期风电和光伏的新增发电量为.50亿kwh，对全社会新增用电量的贡献率为38.2%，相比年提升15.47%。从年前三季度来看，全国新增发电装机容量万kw，其中水电万kw（较去年同期的万kw增加.45%，主要是乌东德水电站4台单机容量85万kw水轮发电机组在前三季度陆续投产）、火电万kw（较去年同期的万kw增加8%）、核电万kw（较去年同期的万kw减少72.62%）、风电万kw（较去年同期的万kw增加24.76%）、太阳能发电万kw（较去年同期的万kw增加27.65%）。除核电外，其他发电类型新增装机容量均同比增加。3.3电力央企加速转型，“十四五”新增风光装机目标占全国总量提升至80%我们统计了华能、三峡、大唐、中广核、华润、华电、国家电投、国能和中核等九大电力央企集团-年的风电和光伏新增装机情况，数据均来源于各集团社会责任报告和可持续发展报告，其中国能集团-年没有官方数据可查，中广核报告中风电和光伏一起统计为新能源装机，简单按50%：50%进行拆分，中核集团仅在年社会责任报告中公布了截止年的装机数据，考虑到装机容量相对较小，因此以年的装机量作为-年累积新增装机量。电力央企整体上更加偏好风电。-年，九大电力央企的风电和光伏累计新增装机为81GW，其中风电装机为46.5GW，光伏装机为34.5GW，风电和光伏的装机比约为1.35:1，说明电力央企更加偏好风电。中广核和国家电投在风光装机上处于领先地位。华能、三峡、大唐、中广核、华润、华电、国家电投、国能集团和中核集团-年的风光累计新增装机容量分别为7.71、5.93、7.30、16.96、5.07、4.18、23.79、5.40和4.62GW，占各集团全部累计新增装机容量的34.81%、38.49%、42.83%、58.12%、8.96%、22.84%、54.45%、35.16%和29.57%，中广核和国家电投在风光装机的发展明显领先，但华润电力的风电和光伏装机明显不足。大唐和国能在风电装机上领先，中广核和国家电投在光伏装机上领先。从具体企业来看，大唐和国能在风电累积新增装机方面比较领先，风电累计新增装机占同期各集团累计新增装机容量的38.15%和34.31%。国家电投和中广核在光伏累积新增装机方面领先，光伏累计新增装机占同期各集团累计新增装机容量的33.04%和29.06%。相比于新增装机在全国的占比，电力央企的风光累计新增装机仍显不足。-年全国累计新增装机为GW，九大电力央企的全部新增装机为GW，占比为48.4%。-年全国累计风电和光伏新增装机为.6GW，九大电力央企的风电和光伏新增装机为81GW，占比为32%，一方面意味着有接近68%的新增装机是由其他主体完成，另一方面说明电力央企在风电和光伏等新能源方面的发展仍显不足。从公开资料来看，电力央企普遍没有制定明确的风电和光伏“十三五”发展规划和装机目标，这和近期电力央企纷纷表态“十四五”风电和光伏装机目标形成鲜明对比。电力央企集团的风光装机在年开始明显提速。最近公布的华能、国家电投、三峡、中广核和国能集团年的新增新能源装机分别为10GW、21.86GW、5GW、4GW和5.21GW，而-年的累计风光新增装机量分别为7.71GW、23.79GW、5.9GW、16.96GW和5.40GW。华能年的新增装机量超过了-年的4年累积新增装机量，国家电投、三峡和国能集团年的新增装机量也几乎接近各自-年的4年累积新增装机量。尤其是国家电投，-年的累计风光新增装机已经大幅领先其他电力央企集团，年的装机更是明显提速，截止到年底，国家电投光伏累计装机规模已达29.GW，光伏、风电新能源装机总规模达到60.49GW，风光装机总量继续保持在电力央企集团中的领先地位。华能、国家电投、三峡、中广核和国能集团-年的累积风光新增装机量为59.79GW，占-年全国累积新增风光装机量.6GW的23.76%。年，上述五家集团的新增风光装机共计46.07GW，占全国年新增风光装机量.87GW的38.43%，占比提高了约15%，提速非常明显。预计“十四五”期间，九大电力央企的风光新增装机目标约GW；如按“十四五”年均新增风光装机GW、5年累积新增GW的预计，九大电力央企的风光新增装机将占全国目标的86.17%，这一比例在-年仅为32%。我们统计了九大电力央企集团对“十四五”风电和光伏装机目标的表态，结合公开资料和相关对标预测来看：1）“十四五”期间，九大电力央企的风光新增装机目标约GW，年均新增装机量为GW。-年，九大电力央企累计风光新增装机量为81GW，年均新增装机量为20.25GW，“十四五”的年均新增装机量较-年的年均新增装机量提升了%。2）九大电力央企集团“十四五”期间风电和光伏的装机目标分别为GW、GW，预计总装机量为GW。按照我们在年度策略报告中的预测，“十四五”期间光伏和风电累积新增装机分别为.47GW和.66GW，共计.13GW，这意味着九大电力央企集团的风光装机目标已经基本上占满了“十四五”的新增装机空间。3）如果按照更加激进的“十四五”风光装机年均GW、累积GW测算，九大电力央企集团的新增装机目标占全国目标的86.17%，而这一比例在-年仅为32%。对比来看，电力央企“十四五”期间的风电和光伏装机目标非常激进，我们认为这主要是平价上网时代的项目融资成本和前期项目储备是关键，而央企在年签约项目的提速十分明显，且融资成本具有优势。假设其他投资主体“十四五”的风光新增装机量较-年累计新增装机量翻一番，则全国“十四五”的风光装机将有巨大发展空间。-年的新增风光装机量有68%是由九大电力央企集团以外的其他主体完成，约.63GW。如假设其他主体在“十四五”的风光新增装机量较-年仅翻一番达到GW，算上九大电力央企集团的新增装机目标GW，则“十四五”全国风光装机将高达GW，远超现在的市场预期。从年均新增装机量来看，九大电力央企集团的年均风光新增装机量从20.24GW提升到.40GW，提升了%；其他投资主体的年均风光新增装机量从42.66GW提升到68.25GW，提升了60%成立统一的新能源上市公司平台，或将新能源上市公司从港股退市后转回A股重新上市，同时推动集团的清洁能源资产持续注入，将成为电力央企集团在“十四五”时间推动风光新能源发展的共同选择。电力央企集团的风光装机加速发展趋势已经十分明显，我们认为，传统的火电业务在未来可提供长期稳定的盈利空间和现金流表现，并支撑电力央企加大在风电和光伏等新能源方面的资本开支。但为了更好的融资和获得资本支持，成立独立的新能源上市公司平台，将是电力央企集团的共同选择。目前，国能集团、大唐集团和中广核集团已经分别在港股拥有新能源发电上市公司，分别是龙源电力、大唐新能源和中广核新能源，其中龙源电力在去年底公布将发行A股股票换股吸收国能集团旗下的*ST平能（.SZ），同时*ST平能将以全部/部分资产负债与国能集团的部分新能源资产进行重大资产置换。年1月17日晚间，*ST平能公告称本次交易由换股吸收合并与资产出售及现金购买三部分组成：1）龙源电力通过向平庄能源全体换股股东以发行A股股票换股吸收合并平庄能源。本次合并完成后，平庄能源将终止上市，并最终注销法人资格。龙源电力的原内资股及为本次吸收合并发行的A股股份将申请在深交所主板上市流通。2）平庄能源将拟出售资产以各方约定的价格转让给内蒙古电力或其子公司，拟出售资产的对价由内蒙古电力或其子公司向合并后的存续公司龙源电力以现金支付。3）龙源电力将向国能集团其他下属子公司东北电力、陕西电力、广西电力、云南电力、甘肃电力、华北电力购买资产，拟购买资产的对价由存续公司龙源电力以现金支付。此外，三峡集团旗下的三峡新能源已于年12月17日A股IPO首发过会，计划发行数量不超过85.71亿股，不超过本公司发行后总股本的30%。募集资金主要用于三峡新能源阳西沙扒MW、三峡新能源阳西沙扒二期MW等七个海上风电项目，募集资金总额达到亿元。此外，华能、华电和国家电投旗下的华能新能源、华电福新和中国电力清洁能源已经从港股退市，我们认为未来在A股重新上市将成为大概率事件。4终端电气化：叠加新动能带来增量需求我们重点
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